还有一批理论，想从资本的边际效率推出利率，也没有成功。在平衡状态，利率固然等于资本的边际效率，因为如果这两者不等，那么增加(或减少)目前投资量，使两者相等，肯定有利可图。但如果以此作为利率理论，或者由此推得利率，那就犯了循环论证的错误；马歇尔想按照这条路线解释利率，中途就发现了这个错误。因为资本的边际效率，有一部分取决于目前投资的多少——而要想计算目前投资量，就必须先知道利率。我们能够说的，只是新投资的产量必须达到某一点，使得资本的边际效率等同于利率；资本的边际效率可以告诉我们的，不是利率将定于哪一点，而是如果利率已经知道，那么新投资的产量将扩充到哪一点。
我想读者很容易明白，我们现在所讨论的问题，不管是从理论上看还是从实际上看都是十分重要的。历来经济学家对实际问题有所主张时，其所依据的经济学原理都假设：如果其他情况不变，那么减少消费可以降低利率，增加投资可以提高利率。如果储蓄意愿和投资者两者所决定的并非利率，而是总就业量，那么我们对于经济体系的运行机构，就要彻底改变看法。如果在其他情况不变这个条件下，消费意愿减低的结果，不是增加投资，而是减少就业，那么我们对这个因素的态度将有会很大不同。
附录：马歇尔《经济学原理》，李嘉图《政治经济学原理》及其他书中有关利率的理论
在马歇尔、爱奇维斯或彼谷教授的著作中，对于利率都没有长篇紧凑的讨论，只是随便提到而已。除了上文所引一段以外(见上文第十一章第二页)，马歇尔对于利率问题的态度，只能从他的《原理》(第六版)第四篇第534页、第594页和第593页中来猜测。下面所引，是这两页的主要意思：
“利息既然是市场上所使用资本的代价，所以利息通常趋向于达到一个平衡点，使得该市场在该利率下对资本的总需求量刚好等于在该利率下资本的总供给量。如果我们所讨论的市场是一个小市场，比如一个城市或者一个行业，那么当该市场对资本的需求增加时，可能从邻区或其他行业抽调资本，增加资本的供给来迅速满足它。但如果以全世界或一个大国作为资本市场，那么资本的总供给量，就无法因利率改变而有迅速和大量的增加。因为资本的来源、劳动力和等待利率提高，自然可以诱使人们作额外劳动和额外等待，但在短时期内，这种额外劳动和额外等待比现有资本品内所包含的劳动力和等待，不会多多少。所以在短期内，如果对资本的需求大量增加，那么满足这种需求增加的，出自供给的增加者少，出自利率的上涨者多。利率既涨，所以有一部分资本将从它边际效率最低的使用处逐渐退出。所以提高利率，只能慢慢地、渐渐地增加资本的总供给量”(第534页)。
“我们不能不反复重申，‘利率’一词，用在旧有资本投资品上，意义非常受限。例如，我们或许说：本国各种工商业所投资本，大约是7，000，000，000镑，年得净利3厘。这种说法尽管方便，在许多场合也可以如此说，但却并不正确。我们应该说：如果每个该工商业中，投资到新资本，即边际投资上所可得净利率约为年利3厘，那么该工商业旧有投资的收入，如果用33倍即用3厘利率相乘，把收入还原为资本，那么大约是7，000，000，000镑。因为资本一旦全投资到改良土地，或者兴建房屋、铁路和机器上面，那么该资本的价值，是其预期的未来净收入(或准地租)折成现值的和。如果这项资本在未来产生收入的能力降低，那么它们的价值也随即降低；它的新值可以从较小收入中减去折旧，再加上资本还原来求得”(第593页)
在《福利经济学》第三版第163页，彼谷教授说：“‘等待’这一种劳动的性质，一向容易被人误解。有人说，等待就是提供货币；有人说，等待就是提供时间；根据这两种说法，于是有人得出结论：等待对于国民收入没有一点贡献。这两种说法都不对。所谓‘等待’，只是将现在可以马上消费的东西暂时延期到不消费，于是使本来就要毁灭的资源变成生产工具。……所以‘等待’的单位，是某一特定量资源，例如劳动力或机器使用一段特定时间……更广泛点说，等待的单位是一个年值单位(year-value-unit)，或者用卡塞尔的说法，他的说法比较简单但也更不准确，等待的单位是一个年镑(year-pound)……通俗的看法，认为在任何一年中所积聚的资本，一定等于该年的‘储蓄’量，对于这种看法，我们应当审慎。
即使将储蓄解释为净储蓄，即不考虑借给他人来增加他人消费的这种储蓄，又将暂时存入银行、没有动用的劳动支配权也不考虑在内，这个看法也还是不正确的，因为有很多储蓄，本意是要拿来变成资本的，但因为纳入到浪费的用途，所以事实上并没有变成资本。”彼谷教授唯一谈到什么决定利率的地方，是在他的《工业变动》(第一版)第251—253页里。在这里，他不同意下面的说法：利率既然是由真实资本的供需所决定，所以它不在中央银行或其他银行的控制下。他提出反对意见说：“当银行家为工商界创造更多信用时，实际是替工商界向公众强迫征收实物来扩大真实资本的供给源流。所以银行多创信用，有着使所有真实利率下降的作用。这里应该加以说明的地方，已见前面第一篇第十三章。总之，银行放款利率，固然机械地追随长期真实利率，但这并不是说，决定真实利率的条件完全不在银行家的控制下。”
我对于上面各家随手所作的批评，都已放在脚注里。我对于马歇尔的观点之所以大惑不解，其基本原因是因为“利息”这个概念属于货币经济范围，所以不应该闯入不讨论货币的著作中。“利息”确实不应该在马歇尔的《原理》中出现，利息是属于经济学的另一部门。彼谷教授在《福利经济学》中，几乎从没有提到利息，他让我们觉得：等待的单位，就是目前投资的单位；等待的报酬，就是准地租。这倒是和他的暗中假设相一致。但是这些学者并不是讨论一个大货币经济——如果有这样东西的话。他们明明设想有货币的使用，还有银行制度的存在。彼谷教授《工业变动》一书，主要是研究资本的边际效率的变动，而《失业论》一书，主要是研究要是不存在不自愿的失业，那么决定就业量的到底是什么。但是在这两本书中，利率所占据的地位，居然不比在“福利经济学”中所占的地位更重要。
下面的引文，录自李嘉图《政治经济学原理》第511页，是他的利率论的主要意思：“决定利率的，不是英格兰银行的放款利息，无论是5厘、3厘或2厘，而是使用资本能够获得的利润率；后者与货币的数量和货币的价值毫无关系。无论英格兰银行放款100万、1000万或1亿，它都无法永久的改变市场利率，而只能改变发行额和货币面值。为了完成同样业务，在一种情况下所需的货币，将是其他情况下的10倍或20倍。所以向英格兰银行要求贷款的多少，必须视该银行愿意贷款的利率以及使用此款能够得到的利润率，两者的比较而定。如果该银行所要求的比市场利率低，那么不管多少钱都贷得出去；如果该银行所要求的比市场利率高，那么只有浪荡败家的人才会去借款。”
李嘉图说得如此深刻、划界分明，所以比后来学者的说法更容易讨论。后来的学者，其实没有脱离李嘉图学说的要义，只是觉得这种说法有些欠妥，于是含糊其辞地加以掩饰。以上引文当然应该解释为一种长期学说，着重点放在引文中“永久”二字。李嘉图往往只讨论长期情况。这种学说需要做什么假定才能够成立呢？
它所需假定的就是古典理论常用以假定的充分就业总能维持。如果充分就业总能维持，又如果劳动力的供给曲线，即真实工资与劳动力供给关系不变，那么在长期平衡中，只有一个就业量是可能的。根据这种假设 ，再加上各种心理倾向不变、除去由货币数量的改变所引起的预期不变这两个假设，那么李嘉图的学说可以成立。就是说，在这许多假设之下，只有一个利率和长期充分就业不相冲突。但李嘉图及其后继者忽视了一点，即使在长时期中，就业量也不一定充分、也可以改变；有一个银行政策，就有一个不同的长期就业水平跟它相适应；所以长期平衡的位置，也随着金融当局利息政策的改变而改变。
如果当局的金融政策，是要维持某一特定货币数量不变，在这种情况下，只要假设货币工资有很大的伸缩性，那么李嘉图的学说仍然能够成立。换句话说，如果李嘉图认为，无论金融当局所决定的货币数量是一千万或一万万，利率都不会因此而有永久性改变，那么他这种说法还是对的。但如果所谓金融政策，是指金融当局增减货币数量的条件，换句话讲，是指金融当局用贴现或公开市场交易等方法，增减其资产时所要求的利率——李嘉图在上面引文中已说得很明白，这就是他所谓的金融政策。那么当局的金融政策，既不是没有丝毫影响，又不是只有一个政策和长期平衡相协调。但如果有不自愿失业存在，那么失业工人就会做无谓的激烈竞争，无限制地靠削减工资来争取就业机会，在这种极端情况下，只有两个长期平衡位置，即充分就业或利率低到不能再低时的就业量——假设这个就业量小于充分就业量。所谓利率低到不能再低，就是如果利率达到这个水平，那么灵活偏好可以无限制地吸纳货币；再换言之，当利率达到这个水平时，灵活偏好就变成绝对的。如果货币工资有很大的伸缩性，那么货币数量本身虽然不发生作用，但金融当局愿意增减货币数量的条件的确是经济体系的一个决定因素。
有一点值得注意，从上面引文的最后几句来看，李嘉图似乎忽略了资本的边际效率可以随投资量的改变而改变。但这一点恰巧是一个很好的例证，说明李嘉图的学说体系要比他的后继者来得严谨，前后一致。因为如果社会的就业量不变，并且社会的心理倾向不变，那么只有一个可能的资本积聚率，因此资本的边际效率的值也只有一个。李嘉图为我们提供的智力上的成就很高，远不是其他智力较弱者所能够企及的。他可以把一个离现实很远的世界当成现实世界，然后始终生活在其中。而大部分李嘉图的继承者，却不能不同时考虑到常识，于是他们的学说在逻辑上的前后一致性就受到了破坏。
密塞斯教授有一个奇特的利率论，被哈耶克教授和(我认为)罗宾斯教授所采用。这个学说是：所谓利率的改变，实际就是消费品物价水平和资本品物价水平的相对改变。我们不知道这个结论是怎样得来的。但他的论证似乎是利用一套假设，使得情况极其简单化；根据这套假设，然后用新消费品的供给价格和新资本品的供给价格的比，来衡量资本的边际效率。于是说这个比例就是利率。因为利率降低对投资有利，所以当上述比例降低时也有利于投资。
用这种方法，于是个人储蓄的增加和社会总投资的增加就有了联系。在一般人看来，如果个人储蓄增加，那么消费品的价格就会下降，而其下降的程度，很可能大于资本品价格的下降程度。按照以上推理，这就表示利率降低可以刺激投资。可是如果某几种资本资产的边际效率减低，以致一般资本的边际效率减低，那么它的效果刚好与上面论证所设想的相反；因为刺激投资的，可以是资本的边际效率表的提高，也可以是利率的降低。因为把资本的边际效率和利率混淆不清，所以密塞斯教授和他的信徒们所得的结论刚好与事实相反。按照这条思路所导致的混淆，可以用汉森(Alvin Hansen)教授的一段文章作为很好的例证：“有些经济学者说，减少消费的净结果，将使消费品的价格比消费未减少时低，所以投资到固定资本的动机因此受到削弱。但是这种看法是不对的，因为这种看法是把①消费品价格的高低对于资本形成的影响和②利率的改变对于资本形成的影响混淆起来了。减少消费和增加储蓄，虽然可以使消费品的价格比资本的价格相对降低；但是这就表示利率降低，利率降低可以刺激投资，所以在以前利率下无利可图的投资，现在却也可以从事了。”
