一、样本选取与数据来源
行业因素是影响高管薪酬的重要因素，因此本文主要针对制造业来检验机构股东对高管薪酬的影响，根据Gomez Mejia（1989）、Dyl（1988）、Bilimoria（1992）和Hambrick＆Finkelstein（1995）等人的研究表明：所有者结构会影响CEO薪酬，一般情况下所有者控制的公司（至少有一个外部股东的持股量达到公司股权的5%的公司）的CEO薪酬比管理者控制的公司的CEO薪酬水平要低，且CEO的薪酬与公司的业绩挂钩得更紧密。Davis＆Thompson（1994）也指出：虽然单个机构股东的持股比率较小，但各个机构投资者通过诸如机构投资者理事会等组织联合起来的力量是巨大的，其权力可以与高管相抗衡。故本文选取了2004—2006年度机构股东持股比率总和大于5%的制造业企业作为研究样本，其中机构投资者包括基金、保险公司、企业年金、QFII、券商和社保基金，企业所属行业的划分遵循中国证监会颁布的《上市公司行业分类指引》的规定，剔除财务数据不全的公司。
二、变量定义
（一）高管薪酬的衡量变量
为了保证检验结果的稳定性，本模型以WIND数据库中披露的与高管薪酬相关的年度薪酬总额、薪酬最高的前三名董事薪酬总额以及薪酬最高的前三名高管薪酬总额分别作为因变量进行检验。由于我国对高管的股权激励于2006年才开始实行，据WIND咨询的统计，截至2008年6月底，参与股权激励的上市公司一共124家，真正顺利实行的只有31家，因此本模型中的薪酬总额没有包括股权激励的部分。Main＆Bruce（1996）经过研究发现：若将股权激励包括在CEO薪酬总额中，薪酬与业绩之间的关联性更强，这将会影响机构股东持股与薪酬—业绩敏感度之间关系的检验。
（二）机构股东影响的衡量变量
Davis＆Thompson（1994）指出：虽然单个机构股东的持股比率较小，但各个机构投资者通过诸如机构投资者理事会等组织联合起来的力量是巨大的，其权力可以与高管相抗衡。故本部分运用总持股比率大于5%的机构股东持股比率来衡量机构联合对高管薪酬的影响，机构投资者持股比率是根据WIND数据库中机构股东持股数量总和与总股本的比率计算的。考虑到机构股东对高管薪酬的影响有滞后效应，本研究使用滞后一年的机构股东持股比率。
（三）控制变量
根据高管薪酬影响因素的相关实证研究文献，本部分研究机构股东对高管薪酬影响的模型的控制因素主要有公司业绩、公司规模、负债水平、公司治理状况等。Jensen＆Murphy（1990）发现在1974—1986年间美国 1 049 家上市公司中，股东财富平均每提高1 000美元会导致CEO薪酬平均增加3.25美元。Gregg et al。（2004）、Ozkan（2007）的研究均发现董事会的薪酬总额以及最高董事的薪酬与公司业绩密切相关。此外，Dyl（1988）、Hambrick＆Finkelstein（1995）、Mangel＆Singh（1993）、Hartzell＆Starks（2003）等的研究都表明高管薪酬与公司规模、负债水平、公司治理状况有关，在这些研究中一般采用ROE和ROA作为公司业绩的衡量变量，本部分用ROE作为公司业绩的衡量变量。
三、描述性统计结果
独立董事比率及CEO与董事长是否兼任的数据来自于深圳君泰安（CSMAR）数据库，其他变量数据则全部来源于WIND数据库，利用SPSS13.0中的样本描述性统计功能得出2005—2007年所有变量的统计数据。
在2005—2007年间，机构投资者在制造业的平均持股比率逐渐上升，由2005年的10.94%增加到2007年的14.72%，其中2005年机构投资者的最大持股比率为28.24%，2007年机构投资者的最大持股比率为39.04%，股权分置改革后，随着“大小非”的逐步解禁，机构投资者的持股比率逐步增加，机构投资者参与公司治理的实力大大增强。高管人员的薪酬在2005—2007年也呈现大幅上涨的趋势，年度薪酬总额平均数由2005年的262.01万上升到2007年的344.58万，前三名董事的薪酬总额平均数由2005年的89.2万上升到2007年的117.27万，前三名高管薪酬总额的平均数由2005年的88.54万上升到2007年的124.73万，上升的幅度很大，而且在2006年上市公司平均的净资产收益率由2005年的13.77%下降到2006年的0.91%的情况下，上市公司的高管薪酬仍不断上涨，从描述性数据来看：我国上市公司高管的薪酬与业绩联动性较差，而且机构投资者持股比率的增加并没有抑制高管薪酬的增加。此外，上市公司2005—2007年前十大股东的持股比率之和的平均数分别为62%、60.67%与59.85%，可见我国上市公司的股权结构在股权分置改革后仍然比较集中，制造业上市公司资产负债率平均在48%左右，反映出我国上市公司的负债率较高。
