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第16章 一个IT码农的价值投资之路(2)

如果要说对投资体系的影响,就是还是要留足够的现金仓位。现金仓位有两大好处:1.确保机会来临时,有足够的子弹;2.有了现金仓位,心态会大不一样,上涨高兴,下跌也高兴。坏处就是在单边牛市看着账户跑输指数会比较煎熬。

问:5000点位置,除了银行和部分个股,市场的溢价普遍很高了,您判断估值不高的依据是什么呢?

大洋一生:判断估值不高,是针对大盘指数,以及我个人持股而言的。20多倍PE在成熟市场可以说是高位了,在A股市场历史PE上看不算太高。银行是我的主要仓位,也是大盘指数的主要仓位。如果我们投资的是指数,那么天然就有40%的银行仓位,没必要专门剔除来分析。但是如果说中小板,创业板,整个深市,肯定是高估的,所以指数投资者要避免在高估时碰这几个指数。5000点时,我有50%的仓位在港股,当时港股估值也不高。

问:您投资青睐的行业都有哪些共同的特征?

大洋一生:我青睐的行业,是没有大堆同质化竞争对手天天撕X大战的,有一定护城河最好是垄断经营的,几十年内需求不会消亡的,相对国际对手有本土优势的,有增长潜力的,没有重大政策风险的行业。

“选标的,既要有价值,也要有确定性”

问:您是怎么选投资标的的?如何去判断个股的买点和卖点?

大洋一生:我的投资体系,自己总结为“价值确定性”。这个体系分为两部分,一部分是“价值”,另一部分是“确定性”。分别有两个模型去计算这两部分。

其中“价值”是根据企业财务数据,进行估值;“确定性”根据企业“定价能力”“成长能力”“管理能力”三方面评估一个分值(最高100分)。然后将分析过的企业根据“确定性”高低排序,从确定性最高的开始买,仓位大小根据估值决定,估值太高的排除。

最后形成的持仓特点是:自己能力范围内的,价值低估的10只左右的股票,低估越多仓位越重。增减仓的买卖点目前还比较随意,方法还在变化中,主要原则就是在确定性不变的前提下,越跌越买;涨到一定程度就逐步卖出,直到持仓5%时就全抛掉。在牛市时买卖会减少,熊市波动大操作会频繁些。

问:感觉您这结合了计算机程序再运行,有点儿量化投资的味道?

大洋一生:其实我这个算不上传统意义的量化投资。传统意义的量化投资主要是发现价差做短期套利的。我这个系统只不过让电脑分担了一些重复性的计算工作。我用perl写了一些脚本,在财报出来时做些财务数据的分析;平时抓一下当前股价,然后调整目标仓位。运算量非常小,一部破电脑就行。

问:您持股周期一般多长?觉得自己的投资风格偏向哪种?

大洋一生:我的投资系统,分为定量和定性两个系统。部分工作由计算机完成,部分由人工完成。从持仓标的上看,我持仓周期可能在1~2年,这期间仓位高低可能会有所变化。倒不是我喜欢换股,而是我这几年也在不断优化我的投资系统。每次系统变化势必也会对相应标的做出调整。可能再过几年系统基本定型了,持有周期会更长一些。自己觉得自己的投资风格算是价值投资,也是向着这个方向发展。其间的一些投机操作一定不是我的系统中的,而是我个人人性中的投机成分使然。

问:能说说您所理解的价值投资和成长股投资吗?

大洋一生:如果要区分价值投资和成长投资,那这里的价值投资一定是格雷厄姆式的“狭义”的价值投资。因为个人认为巴菲特式的“广义”价值投资应该包含成长投资。那么我就说说对“狭义”价值投资和成长投资的理解。

“狭义”价值投资就是对企业当前价值(重点是资产),或者说历史价值(重点是历史盈利)进行评估,然后以远低于评估值的价格买入并在接近评估值卖出的投资方法。成长投资就是对企业未来的商业前景及其确定性进行判断,预估企业未来通过成长带来的贴现现金流的贴现值,然后用远低于这个贴现值的价格买入。

注意,我这里对成长投资的理解可能和市场主流理解不一样。现在多数自诩为成长投资的,特别是创业板的投资者,都只看企业未来会不会“大幅增长”,而不计算这些增长会带来多少现金贴现,更不会在意当前价格是多少,仿佛企业只要有个一两年大幅增长他们就能赚钱。这样的“成长投资”我是不认同的。

问:按照您说的方法,您是如何从现金贴现角度评价京东、亚马逊的?这些公司前面一些年份,貌似也没带来很多利润。

大洋一生:以上是说的我对两种投资的理解。我自己的估值模型是还是偏成长投资的。这个模型包括4大块:1.分红再投资;2.内生增长;3.融资增值;4.风险系数。比如京东,可能分红是0,内生增长是负数,但是其能够源源不断地以高PB进行融资,那么每年的融资增值就是很大。当然,我没真正分析过京东、亚马逊,很可能它们真的不能通过我的估值模型中的风险系数一关,因为其现金流一直是负数。倒是PE40多的腾讯通过了我的系统,并且我也持有腾讯。腾讯内生增长较高,融资增值较高,现金流好,负债合理,预期风险低但是在上升(市场预期其游戏业务遭遇瓶颈),只有双杀风险比较高(一旦增速无法维持,估值会雪崩)。

问:您是如何持续地追踪和研究一个行业或是一个公司的?如何维护股票池?

大洋一生:追踪一家公司,主要是靠追踪阅读它的定期财务报告,也会在雪球上看看公司相关新闻和球友们的讨论,补充一些盲点。行业跟踪并没有太好的方法,业余投资者也许没有精力去跟踪整个行业,平时也就看些新闻报道、深度杂志,以及通过行业中的公司财报去由点及面地跟踪。

关于股票池的构建和维护,我会对研究过的公司做确定性评分,评分高的进入我的股票池,评分低的排除。确定性评分每年年报出来的时候做一次更新,将确定性下降的标的排除股票池。然后平时研究的公司,有确定性高的随时补入股票池。

问:以低估的价格买入某只股票,持有很长时间(例如1年)都没涨,但当你们卖出后1个月就开始涨了?

大洋一生:我不控制回撤,回撤就加仓。个股高估时逐步卖出直到卖到一股不剩。也没有止损概念。我买入股票的目的,并不会期待它股价在多长时间内要上涨,只要公司净利一直在上升,价格总有一天会回归价值,而这个回归时间越晚对价值投资者越有利,因为在这个期间我们可以不断买入或分红再投资。

对于卖出,在我这里有几种情况:1.确定性降低或者有发现确定性更高的标的来替换;2.股价显著高于内在价值;3.确定性更高的股票由于下跌需要补仓。在这三种情况下,我会卖出,卖出后就不再关注价格变化,直到有一天这只股票再度进入我的买入范围。总结来说,卖出的股票涨与不涨,和我并没有什么关系,因为我并不是因为它不涨而卖出的。

问:您是如何做股票资产配置的?

大洋一生:我的配置法则是:1.单只股票仓位不超过20%,不低于5%;2.分散持有5~20只股票;3.维持0~20%的现金仓位;4.单个细分行业持有不超过两只股票。

问:您是如何看待以及拓展能力圈的呢?

大洋一生:能力圈简单来说就是你能理解的行业和商业模式。我有个简单的方法,可以判断一家公司在不在我的能力圈范围内:假如忽然告诉你,这家公司净利下降了50%,你能立马说出原因可能是什么,或者是为什么不可能下降50%吗?如果你能具体说出好几条,那这家公司就在你的能力圈内。

扩展能力圈,一个是实际去从事这个行业,或者跟这个行业的资深人士学习,要不然就得依靠大阅读量了。多看这个行业的招股书很有帮助。

问:您当前的投资策略是怎样的呢?

大洋一生:我的投资策略,正如我的签名,简单说来叫作:价值确定性。

投资目标:以最小的购买力损失换取将来最大的购买力回报。

投资理念:1.投资确定性最高的企业;2.投资长寿型企业;3.投资成长型企业;4.以尽量低的价格买入内在价值;5.长期持有。

投资方法:1.配置资金使总体持仓确定性最大化;2.行业、个股仓位寻求集中和分散的平衡;3.减少交易次数,只有在最佳时机来临时才进行交易;4.理性看待市场先生出价的波动;

“最大的挑战是自己内心恐惧和贪婪两个魔鬼”

问:在正式开始做投资以来,您觉得自己欠缺哪方面的知识或能力?

大洋一生:我觉得要做一个顶级的投资人,比如像巴菲特、李嘉诚、段永平、史玉柱这样的,从小到大运营过一家企业很重要。这使得他们比别人有着更好的商业理解力,对企业未来的判断力,以及对企业风险的把脉能力。

我觉得这是我个人最希望得到的能力和知识,但是可能一辈子都没有机会获得了。没有这些能力,我们只好退而求其次,不追求成为顶级投资人,而力争成为跑赢市场的“聪明投资者”。

问:经历过这么些年的实战经历,您觉得要成为一个合格的投资者,面临最大的挑战是什么?

大洋一生:成为一个合格的投资者,最大的挑战就是自己内心恐惧和贪婪两个魔鬼。亏损,基本上都是在市场贪婪时买入,在市场恐慌时卖出导致的。要彻底击败这两个魔鬼,就是要彻底反人性,我相信没几个人能做到。一个合格的投资人,就是要在对阵这两个魔鬼时,保证超过50%的胜率,胜率越高越好。

问:给球友推荐三本您觉得最值得推荐的书吧?

大洋一生:《聪明的投资者》《安全边际》《怎样选择成长股》。如果可以,再加上一篇巴菲特1984年在哥伦比亚大学的演讲:《价值投资为什么能够持续战胜市场:格雷厄姆·多德都市的超级投资者们》。

问:给球友投资的一句建议,您会说什么呢?为何?

大洋一生:价值投资原理很简单,实践过程很煎熬,但最终一定会成功。因为你总是少数派,会被多数人歧视。但是只要你坚持下来了,那些歧视你的人的钱就会流向你的口袋。

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